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壮大资本:中小企业融资案例与实务指引-第9部分
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根据雅戈尔2007年三季报，其当期负债总计约亿元，资产总计约亿元，资产负债率为。其中，短期借款亿元，占流动负债的，占总负债的25％；长期借款亿元，占总负债的。 。。
第一节 雅戈尔发债借钱生钱，（3）
如果当期存在已发行的短期融资券，按照新会计准则，应该归到“流动负债——其他流动负债”一项，但雅戈尔2007年三季报中该项空缺，短期融资券这一融资手段并未使用。
而短期融资券的低利率也确实可以降低融资成本。国泰君安纺织服装业分析师李质仙表示，短期融资券的利率一般低于银行贷款利率1个百分点。“如果现实中银行贷款年利率为9％，那短期融资券的利率为8％左右，甚至更低，融资成本相对较低。”
雅戈尔证券事务代表金松认为，18亿的短期融资券是为了丰富雅戈尔的负债结构，增加运营资金。上一次公司发行短期融资券是在2006年年初，已于当年年底归还。“目前，雅戈尔的负债结构将主要包含银行贷款和短期融资券，根据规定，债券余额不得超过净资产的40％。如果18亿资金募集完整，可用于偿还部分银行借款。”
事实上，如果雅戈尔需要运营资金，手上可以变现的资产不胜枚举。根据雅戈尔2007年三季报中的现金流量表显示，当期投资活动产生的现金流出约亿元，期末现金净增加额亿元，两者比率约为。
长期关注雅戈尔并与其有密切往来的上海睿信投资董事长李振宁分析，雅戈尔在近年进行了大手笔的投资，主要投资标的包括海通证券、西湖附近土地、苏州工业园土地、宁波银行、广博股份等。其中，雅戈尔出资亿元，认购海通证券非公开发行股票1亿股。李振宁预计，1年之后出售海通证券股权，将为雅戈尔带来近30亿元的收益。另外，杭州西湖附近土地和苏州工业园土地的隐含利润值得重视。2004年4月，国家开始对房地产市场宏观调控，之后房价却节节攀升。雅戈尔在2004年3月购入大片土地，这部分土地价值已经升值了50亿元左右。
除了公开可查的投资外，事实上不少投资项目并未披露。李振宁还指出，雅戈尔在PreIPO上的投资约有8亿，相对于雅戈尔400多亿元的市值，这些投资数目较小，很多都不需要公告，还不包括数额庞大的海外投资。比如，雅戈尔占有中欧基金12％的股权等。
以广为市场所知的中信证券股权投资为例，雅戈尔投入的成本价每股不到2元。这是一个著名的投资成功案例，以至于雅戈尔的股价主要依赖中信证券的股价。
2009年12月3日，雅戈尔集团发行2009年度第一期短期融资券实际发行总额180 000万元，期限365天，发行利率为。2009年12月4日募集资金已全额到账。
2010年9月9日，雅戈尔集团股以股票受益权转让的方式向中融国际信托有限公司融资7亿元，回购期限最长不超过18个月；并以公司持有的13 780万股浦发银行股票作为此次融资的质押物。
四、案例分析
理论界对于企业融资的研究提出过一个融资的优序理论，即基于企业融资的成本和效益的综合考虑，企业对融资方式的选择顺序——内部融资——债权融资——股权融资——有一个一般性的共识。研究认为，企业内部融资具有最低的融资成本和最大的融资收益，随后才是债权融资和股权融资，债权融资作为优先于股权融资的融资方式受到了企业的极大的关注，但是中国的债权融资的发展程度远不及股权融资的发展。究其原因，企业对融资优序理论认识的欠缺、债券融资的难操作性和高风险性以及债券发行资格的较高要求都是影响因素。 电子书 分享网站
第一节 雅戈尔发债借钱生钱，（4）
债券融资按发行主体可以分为政府债券、金融债券和公司债券，按发行时限可分为短期债券和长期债券，此外，债券还可以按付息方式和是否能够转换进行分类，我们在此讨论的是公司债券。公司债券发行是以债权的形式进行融资，并不影响企业的股权总额，因此，公司债券融资具有以下几方面优点：第一，债券融资可以调整企业的资本结构，形成有利于企业发展的资本结构，降低企业的加权平均资本成本，发挥企业的财务杠杆效应，提高企业股权和债权资本的使用效率；第二，公司债的发行能够适应企业短期和长期的资金流量的需求，短期融资和短期投资、长期融资和长期投资相对应，形成企业稳定健康的企业资金流转；第三，债券融资所支付的本息在会计上能够计入费用进行核算，从而产生“税盾”，较之股权融资获得了更为低廉的资本使用成本，增强了企业的净盈利能力；第四，可转换债券能够在有效控制债务本息负担的情况下逐步扩大股本比例，增强企业经营管理的灵活性；第五，公司债的发行增大了企业的债务负担，为了及时清偿本息，公司股东和管理层将有更大的动力更快更好地发展企业，从而对股东和管理层形成适当的压力，也为制衡管理层的内部控制、资本市场的外部侵袭提供了手段。
雅戈尔集团是服装行业的领先企业，随着集团的不断发展和创新，雅戈尔逐步涉足金融和房地产，形成了服装、金融、地产三足鼎立的产业格局，企业发展势头强劲，各业务板块互为犄角相互促进，为雅戈尔集团的发展提供强大的动力。从雅戈尔近几年的几次大手笔的投资，市场保守估计将会给雅戈尔带来丰厚的投资回报。但是，雅戈尔在2008年2月却选择了发行18亿元公司短期债券进行融资，查看公告便能知道，雅戈尔不是简单地选择公司债券进行融资，当中有着深层次的考量：其一，雅戈尔在近年使用自有资金和银行贷款进行了规模巨大的投资，同时，雅戈尔2007年三季报显示，其当期负债总计约亿元，资产总计约亿元，资产负债率为。即便发行18亿短期融资债券，也只占当期负债总额的，完全是一个安全的范围，同时可以适当调高资产负债率，更好地利用财务杠杆。其二，雅戈尔几宗大项的投资都在不断增值，将给企业带来持续增长的高回报的现金流，且发行的债券利率比同期银行借款利率要低，对此雅戈尔自然不会采用出售资产的方式替换短期债券进行融资。
雅戈尔在这几宗投资中，不论是进行海外并购还是在中国的金融、地产上的投资，之所以成功不仅得益于雅戈尔管理团队的运作，更少不了资本对雅戈尔的青睐和支持。然而，公司债券融资的运作相对比较难以把控，市场风险较大，发行公司债券的资格审核也十分严格，这就使得很多中小企业同雅戈尔形成鲜明的对比，根本无缘债券融资。中小企业这种被排除在正规融资渠道之外的处境，催动了非正规金融的发展，这对中小企业的融资不无裨益，但非正规金融的先天不足使得企业融资蕴含着巨大的政策风险、市场风险和信用风险。非正规金融只有采取规范化的运作并接受同样的监管才能走向前台，与正规金融渠道相互补充、相得益彰，为中国广大企业提供与其发展相适应的融资等金融服务。
第二节 恒大上市如鱼得水，成功发债强力续航（1）
本节资料来源：
融资难，一直是中国内地房地产企业难于做大做强的命门所在，随着中国资本市场的逐步开放，赴港上市成为中国内地房地产企业拥抱国际资本的最佳途径。2009年，在国际金融危机尚未完全复苏的大背景下，中国内地房地产企业香港上市之路更是一波三折。在年底即将收官之际，恒大地产因其市场定位准确、业绩增长潜力巨大引得国际金融大鳄竞相追捧，于赴港上市的重重迷局中一举脱颖而出。11月5日，在历经了上市险途九九八十一难之后，恒大地产终于取得真经，修成正果，在中国香港联交所主板挂牌上市，成为2009年IPO重启以来，中国房企赴港上市的最大赢家。
一、恒大强势崛起，地产航母入水
恒大地产集团是集房地产规划设计、开发建设、物业管理于一体的现代化大型房地产综合企业，是中国十大房地产企业之一。公司于2009年11月5日在中国香港联交所主板上市，是中国标准化运营的精品地产领导者，连续7年荣登中国房地产企业10强。集团拥有中国一级资质的房地产开发公司、中国甲级资质的建筑设计研究院、中国一级资质的建筑施工公司、中国甲级资质的建筑监理公司、中国一级资质的物业管理公司，现已发展成为中国非常具影响力的房地产企业之一。
2009年恒大地产集团年开发面积为690万平方米，在中国的土地储备已超过5000万平方米。目前，恒大已战略性地进入广州、天津、重庆、沈阳、武汉、成都、南京、西安、长沙、太原、昆明、合肥、贵阳、南宁、南昌、石家庄、济南、洛阳、郑州、兰州、长春、银川、海口等全国36个主要城市，拥有大型房地产项目73个，覆盖高端、中端地产及旅游地产等多个产品系列。
恒大坚持全球化视野，在世界经济一体化背景下，全面实施国际化精品产业战略，致力于成为21世纪中国地产规模一流、品牌一流、团队一流的“三个一流”企业，全力打造全球化地产航母。
二、创业维艰，不断超越
从第一个项目奠基到拓展全国20余个城市，恒大地产集团坚持“质量塑品牌、诚信立伟业”的方针，实施目标计划和绩效考核管理模式，滚动开发，高效运作，以“规模＋品牌”的发展战略形成了企业强大的体系竞争力，使恒大一直保持高速稳健发展，综合实力不断上升，成为全国房地产企业的先进典范。
（一）艰苦创业，高速发展（1997~1999年）
公司成立之初，正值亚洲金融风暴，恒大地产集团逆市出击，抢占先机，采取“短、平、快”的策略，首个项目金碧花园以“环境配套先行”的开发理念，创造了广州昼夜排队购房、日进亿元的销售奇迹。其后，恒大经过3年艰苦奋斗，于1999年从当时广州的1600多家房地产企业中脱颖而出，首度跻身为广州地产10强企业。
（二）苦练内功，夯实基础（2000~2002年）
经过3年多的高速发展，从2000年开始，恒大地产集团着力于有效整合资源，规范开发流程，狠抓管理促效益，支持未来发展。在广东地区同时开发及储备多个项目，陆续开发销售金碧华府、金碧新城、金碧世纪花园等多个金碧系列楼盘。2000年，在广州房地产企业排名跃升至第六位。 。 想看书来
第二节 恒大上市如鱼得水，成功发债强力续航（2）
（三）二次创业，拓展全国（2003~2005年）
经过前两个阶段的发展，恒大地产集团综合实力显著提高，发展潜力日益凸显。2003年，恒大被评为广东房地产企业竞争力第一名。从2004年开始，恒大提出“二次创业”的号召，着力实施立足广州、布局全国、全方位拓展产业发展空间的经营战略。2004年，恒大首度跻身中国房地产10强企业，并在广州同步开发销售金碧翡翠华庭、金碧湾等10多个楼盘，在开发经验、品牌美誉度以及规模实力等方面，初步具备了全国拓展的条件。
（四）迈向国际，跨越发展（2006~2008年）
恒大已战略性地进入全国36个主要城市，拥有73个项目，规模与品牌已取得实质性的跨越。恒大一流的管理团队和成功的发展模式，也取得了令人瞩目的超常规发展，吸引了国际资本巨头青睐。恒大累计在国际资本市场募集资金10多亿美元，已成为中国房地产企业迈向国际化的典范。
（五）稳健经营，再攀高峰（2009年至今）
2009年11月5日，恒大在中国香港联交所成功上市。上市当日，公司股票收盘价较发行价溢价，创下705亿港元总市值的纪录，成为中国在港市值最大的非国有房地产企业。2010年，公司先后成功发债亿美元，创造了中国房地产企业全球发债的年度最大规模纪录，上半年实现销售面积334万平方米，位列全国第一；实现销售金额210亿元，位列全国第二。
未来，恒大将实现土地储备、销售额、销售利润均全国第一的目标；在赢得中国领先优势后，将进一步开拓国际市场，在已有的国际化基础上，寻求更多、更广泛的顶尖国际合作伙伴，并借鉴国际先进管理经验，构筑国际产业集群，打造全球化地产航母。
三、突破重围，风骚独具
2009年10月以来，在中国香港资本市场，卓越地产、福建明发、厦门禹洲等中资地产商相继启动招股，但由于种种市场原因，这些公司上市之路不断受阻，纷纷折戟香江。在市场扑朔迷离、险滩遍布的环境之下，恒大地产一举突破重围，成为中国内地房地产企业赴香港上市的最大亮点。
截至2009年10月28日公开认购结束，恒大地产公开发售部分获得超额46倍的认购，冻结资金接近300亿元，国际配售更超购达11倍。对于恒大地产招股反应热烈，投资者认为，相对便宜的股价是吸引认购新股意向的重要原因。
此次恒大地产在港上市招股反应热烈，耀才集团市务总监郭思治表示，恒大地产这次卷土重来，采取了较为进取的策略，主要是估值不高，股价折让大，令广大投资者认为物有所值，甚至超值。为了保证此次上市成功，恒大地产最终定价每股3~4港元，相应市盈率5~6倍，最高融资额为亿港元。按照恒大地产2010年预期净利润计算，其每股资产净值折让为39％~54％。此外，恒大地产计划每年派发盈利的10％作为股息，这也成为吸引投资者的一个重要原因。
根据中国房地产测评中心公布的数据，在2009年第三季度，恒大地产的销售面积及销售金额双双称冠，成为中国地产界最大黑马。截至2009年9月底，恒大地产合约销售额达231亿元人民币，较2008年同期增长逾3倍，期内已竣工未交付建筑面积约1730万平方米，持有现金约100亿元人民币。 。 想看书来
第二节 恒大上市如鱼得水，成功发债强力续航（3）
市场人士分析，由于公司土地储备大、地价便宜、布局合理，同时其财务稳健，因此受到投资者的青睐。另有消息指出，恒大地产在这次招股过程中约获得万名散户捧场，一举成为同期认购反应最热烈的新股，也是同期在港上市的几只中国内地房地产股中最大的“赢家”。种种因素令恒大地产在这次赴港招股中异军突起，一改同期中国内地地产企业赴港上市的低迷局面。
据统计，加上已通过聆讯和蓄势待发的企业，目前，排队赴境外上市的中国房地产企业超过30家，实际募集和计划募集的资金合计逾500亿港元。恒大地产的成功上市必将对这些房企的未来上市之举产生重大的利好影响。
四、争相持股，趋之若鹜
除了较高的性价比让投资者心动以外，中国香港金融大鳄的相继捧场也为恒大地产此次成功招股助力不少，毕竟能让李嘉诚等富豪看中的股票，未来的发展潜力自然比较有保障。
据恒大地产有关负责人介绍，恒大地产以每股3~4港元定价，发售约亿股，2009年10月22~28日公开招股。入市头两天就受到市场追捧，以致招股说明书加印了10万份。恒大地产入市，还吸引了多位中国香港知名富豪入股。新世界发展主席郑裕彤名下的周大福企业，以及刘銮雄名下的华人置业早前已公布将认购恒大地产，涉及金额各为5000万美元。随后，李嘉诚确认通过长江实业以逾1亿美元认购，英皇集团主席杨受成则以私人名义认购1亿港元。
相比同期拟上市的其他3只中国房产股——卓越置业、明发集团、禹洲地产，恒大再度冲刺上市的热度明显要高些。有知情人士透露，香港恒生、远东银行已经为投资者申购恒大新股提供绿色通道，“利率不到厘，而此前新股一般的借款利率为2~3厘。这说明银行对恒大上市的前景更看好”。
恒大地产销售异军突起。据招股书显示，截至2009年9月底，恒大地产已经签订231亿元人民币的销售合约，较2008年同期的54亿元增长3倍。同样看好恒大的还有证券界，恒大地产正式上市前夕，有券商公开表示，恒大地产2010年的营业额将暴增至410亿元，盈利将达到77亿元，较2009年预测盈利10亿元暴涨倍。
五、成功发债，强力续航
2010年1月22日，恒大地产发布公告，宣布成功发行亿美元优先票据，实际融资额约57亿港元，远远高出其IPO实际融资金额32亿港元。这距离其港股IPO，仅仅过去了两个多月的时间。之前的IPO，显然并没有满足恒大地产的资金胃口。
恒大地产此次发行的亿美元优先票据，期限5年，年利率为13％。恒大地产在公告中表示，所融资金将用于偿还结构担保贷款、
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